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王晓国:融资融券试点要“有场有市”
http://stock.591hx.com  2010年03月03日 20:11:00  证券时报  我要推荐此文给好友
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  融资融券试点初期的监管目标是设计投资者适当性管理、标的证券池构建、试点证券公司挑选等融资融券交易准入标准和程序,组建融资融券交易市场,实现市场交易有秩序。然后,才是融资融券交易活跃、做大做强。

  股指期货开户第一周,全国共410名投资者获中金所交易编码,没有出现排队、拥挤的火爆现象,引起市场担忧。这种情绪甚至还有蔓延之势,部分人士还因此担心融资融券试点工作。这就需要全面梳理监管融资融券试点工作的理论基础和内在逻辑,审视融资融券的试点目标、试点原则、试点内容和试点措施,管理好创新预期,建立合理的融资融券试点愿景。

  初期目标是“市场有秩序”

  融资融券制度包括融资制度和融券制度两个部分,融资制度就是借入资金购买证券,融券制度就是借入证券进行卖出。与现有制度相比,融资融券交易是一种新的交易制度,引入证券信用交易,增加证券借贷关系,需要规则外在约束、信用内在自律来保证交易有效运行。换句话说,融资融券交易需要构建市场准入、市场运行和市场退出的制度机制,出台投资者、标的证券、证券公司等市场准入的标准和程序,建立评价、实现和维护证券借贷关系的规则体系,明确市场退出的条件和途径。这就说明,试点初期的监管目标是设计投资者适当性管理、标的证券池构建、试点证券公司挑选等融资融券交易准入标准和程序,组建融资融券交易市场,实现市场交易有秩序。然后,才是融资融券交易活跃、做大做强,从试点初期的“有场有市”发展到扩大试点的“有场大市”、全面铺开的“有场强市”。

  试点原则是“市场少风险”

  从制度本质看,金融商品使用价值有提供安全性、流动性和收益性三个属性的要求。从国际惯例看,1998年9月国际证监会组织(IOSCO)《证券监管的目标与原则》确立了投资者保护,保持证券市场的公平、效率和透明,减少系统风险的三大证券监管目标。这就说明,实现融资融券试点“市场有秩序”的初期目标,要求彰显“市场少风险”,从法律角度解决好制度机制的合规性,从经济角度处理好制度机制的合理性,做到法律上合规、经济上合理,确保安全性、减少系统风险、落实审慎监管原则。逻辑上讲,只有保证了安全性、减少系统风险,解决好有和无的问题;之后的扩大试点才有可能谈流动性、保持证券市场的公平、效率和透明,解决多和少的问题;最后的全面普及才有条件谈收益性、强调投资者保护,解决优和劣的问题。

  试点内容是“市场四合适”

  实现试点初期的“有场有市”目标,不仅要求组建融资融券交易市场,动员市场需求,组织有效供给;而且要求匹配市场结构,明确市场标准,筛选交易标的。不仅要求“个体经济”,促成局部均衡,实现帕累托最优;而且要求“规模经济”,达成一般均衡,实现帕累托改进。这就说明,融资融券试点内容包括市场需求、市场供给、交易标的和系统风险等四大体系。具体地说,在微观结构上,从需求角度看,融资融券试点要“让合适的投资者去买合适的产品”,构建投资者适当性制度;从供给角度看,融资融券试点要“将合适的产品卖给合适的投资者”,建立证券公司适当性制度;从交易标的看,融资融券试点要“选合适的证券充当合适的标的”,设立标的证券适当性制度。在宏观管理上,融资融券试点要做到风险可测、可控和可承受,构建系统风险适当性制度。最终做到投资者合适、证券公司合适、标的证券合适和系统风险合适,实现社会福利最大化。

  试点措施是“市场有取舍”

  从静态角度看,局部均衡的帕累托最优要求投资者剩余最优和证券公司剩余最优,构建投资者适当性制度和证券公司适当性制度;一般均衡的帕累托改进要求在多个标的证券市场做到总剩余更大化,设立标的证券适当性制度。从动态角度看,动态均衡要求系统风险较小,建立系统风险适当性制度。这就要求融资融券试点建立市场准入的制度机制体系,采取有取有舍措施。

  具体地说,一是根据投资禀赋和投资能力,设置资金门槛、知识门槛和经验门槛,建立融资融券试点的投资者市场准入制度。二是根据市场需要、券商的证券信用禀赋和信用能力,确定净资本规模、风控能力和交易系统等证券公司适当性标准,建立试点证券公司市场准入制度。三是选择交易量排名靠前、需求相对缺乏价格弹性、供给相对缺乏价格弹性的标的证券,设立标的证券适当性制度。四是及时和处置揭示单个账户、单只证券、单个券商和整个市场的风险,建立融资融券系统风险适当性制度。

  (作者系中国证券业协会发展战略工作委员会副主任)

 
 
 
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