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申万宏源:安琪酵母获得买入评级

http://stock.591hx.com 2017年03月20日 08:08:11 申万宏源

    事件:安琪酵母发布2016 年报,2016 年公司实现收入48.61 亿元,同比增长15.36%;实现归属于上市公司净利润5.35 亿元,同比增长91.04%。其中2016Q4 实现收入13.59 亿元,同比增长18.43%;实现归属于上市公司净利润1.52 亿元,同比增长76.78%

    投资评级与估值:我们小幅上调17-19 年EPS 至0.90、1.05、1.21 元(前次17-18 年0.88、1.00 元),同比增长38%、17%、15%,最新收盘价对应17-18 年PE 分别为23、20 倍,小幅上调17 年目标价至25 元,对应17 年28xPE,维持买入评级。

    产能逐步释放,酵母系列产品收入增长稳定:2016Q4 公司实现收入13.59 亿元,同比增长18.43%,单季度的收入增速为16 年全年最高,相较于16Q3 环比提高超过7%。16 年全年酵母及深加工系列产品实现收入37.62 亿元,同比提高11.41%,传统酵母产品预计实现收入28 亿左右,同比增长约13%;YE 实现收入不到10 亿,同比增长约8%。2016 年公司酵母发酵总产量超过20 万吨,同比增长10%,产能利用率达到110%。随着柳州工厂新增2 万吨产能预计今年7 月份投产,公司的产能压力将得到初步缓解。同时俄罗斯的2 万吨酵母工厂和赤峰工厂的2.5 万吨酵母生产线扩产项目稳步推进,公司收入端仍能保持相对稳定的增速。2017 年,公司确定了15%以上的收入增长目标。

    成本红利释放,16Q4 毛利率环比大幅提高:2016Q4 公司的毛利率为34.22%,同比提高近3%,环比同样提升1.5%。期间费用率方面,2016Q4 公司的整体期间费用率为19.12%,同比下降2.26%;其中销售费用率为12.97%,同比小幅上升1.42%,和年底的发放销售人员奖金以及经销商返利有关,管理费用率为6.94%,同比小幅下降0.29%,财务费用率为-0.78%,同比大幅改善3.38%,主要是因为外币资产升值导致汇兑收益增加,同时采取多种手段拓宽融资渠道,降低融资成本所致。

    埃及加码YE 产能,糖蜜成本下降驱动17 年毛利率有望继续提升:得益于出口业务收入的大幅提高,公司17 年1-2 月的收入增速继续改善,有望达到20%。同时公司公告拟在埃及投资新建年产12000 吨的YE 项目,预计2019 年3 月份完成建设。伴随17 年下半年的柳州2 万吨YE 产能投产,埃及项目完成后公司的YE 产能有望提高到8 万吨以上,满足下游不断增长的需求。安琪17 年初的糖蜜采购价格为750 元/吨,相较于2016 年下降近20%,由于采购成本已经基本锁定,今年糖蜜成本下降已成大概率事件,根据我们的测算,公司17年酵母系列产品的毛利率有望接近38%,同比提升3%。

    股价表现的催化剂:业绩超预期、产能扩建速度超预期

    核心假设风险:业绩低于预期


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