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苏宁云商:预计4Q17及2018年将延续高成长

http://stock.591hx.com 2017年11月15日 10:45:17 中财网

  投资要点:

  公司3Q17 线上线下增长及盈利改善均提速,且双11 全渠道增长163%,在新零售格局下已开始借助资源优势迎来成长新机遇。近期我们跟踪了公司,要点如下:

  1. 双11:全渠道全产业联动带动效益提升,估计易购主站交易金额超100 亿

  2017 年双11 公司定位全渠道、全产业、全客群,玩法上也进行了创新,主要包括(1)新模式:零售/酒店/地产/体育/文创等各产业联动,从闭环到开放,其中地产方面上线了易购房产频道并与恒大集团合作。(2)新物种:无人店Biu 店进一步延伸到了北京和上海,同时推出High 购集市、酒店式购买场景等。(3)新玩法:“独一无二日”引入很多原创品牌,包括王俊凯同款手电等;“无处不在”线上线下联动,可以覆盖到线下消费者中的60%;“爱买不买”海报主题两次登上新浪热搜第一名。此外,公司还推出共享快递盒创新物流,以及21 家主流银行参与了公司超级支付日活动等。

  产业和渠道联动效果显著,据星图数据的测算,估计双11 当日易购主站交易金额超100 亿元,APP 流量约为平日流量的两倍左右;估计10 月至11 月12 日期间线下销售额同比增长超10%,全渠道增长近40%;估计双11 期间线下增长近30%,按京东同口径(下单金额)估计约为京东的1/3-1/4,即300-400 亿元,与京东的差距显著缩小。

  此外,估计公司目前已基本定稿双12 活动方案,有望结合跨年概念并围绕年底热点(礼品市场、换新、企业采购等)进行活动推广,预计“黑五”之后将全面启动双12 活动玩法。

  2. 预计4Q17 和2018 年将维持高增长,物流&金融齐发力

  我们估计公司2017 年4 季度全渠道销售额有望实现超过35%的增长;2018 年全渠道销售额有望增长超40%,其中线下超15%(同店估计3-4%),线上50-60%,继续维持高增长。

  (1)线下:除了大店之外,估计公司将加快苏宁小店的开设(截至2017 年9 月底共16 家),据新浪科技报道,苏宁提“出2018 年新开门共计5000 家”的计划,我们预计2018 年有望新开1500 家左右的苏宁小店,地域上以江浙沪为主,其次是北广深,面积在250-300 平方左右,品类上约60-70%是水果和鲜食等。从目前已开的小店效益来看,估计日销在5000-10000 元之间(仅为进店销售,加上互联网销售估计有20%左右的增量),对应坪效在800-900 元/平米/月,估计1-9 月整体毛利率近30%,在租金相对较低的地区(如南京等)盈亏平衡点基本在日销5000 元左右。苏宁小店未来也有望成为公司的前置仓从而提升物流能力,且随着小店模式的成熟,未来不排除放开小店员工持股的可能。

  此外,截止2017 年9 月底,公司共拥有2141 家苏宁易购直营店、628 家苏宁易购授权服务网点,根据此前公司计划2018 年新开5000 家门店,我们估计公司2018年有望在农村地区开设2500-3000 家苏宁易购加盟店,加强区域渗透的同时也将提升三四线城市的物流配套能力,从而实现能够对标京东的低线城市物流能力。

  (2)线上:估计2017 年公司线上GMV 有望达1200 亿,其中自营1000 亿,自营毛利率7%+,预计公司未来将加大对定制包销和开放平台的建设。

  定制包销方面,据苏宁蓝话筒报道,11 月6 日公司已与鸿海集团敲定3 年500 亿的零售合作大单,且将在夏普58 寸彩电品类上锁定百万台产品,通过数据直连,探索精准定制服务模式。未来公司也将继续与阿里合作并借助猫宁电商打造中国最有能力的定制包销渠道,从而在彰显渠道体系和供应链能力的同时也将驱动毛利率的提升,我们估计猫宁电商2017 年全年的联合采购量在100-200 亿元,全年也有望基本实现盈亏平衡。

  开放平台建设方面,公司2018 年将基于已逐步形成的流量优势(GMV 规模的提升以及估计APP 端年初2000 万+月活到现在4000 万+月活)重点建设开放平台,从而实现商品品类的扩充进而提高用户转化率,同时也可以借助佣金广告等进一步提升盈利能力,我们估计开放平台GMV 占比有望从2017 年的10%+提升至2018 年的25%+。

  开放平台招商思路方面,首先还是要重点引进和扶持KA 商户,品类上首选超市和母婴,估计2018 年母婴和超市的自营&开放平台占比将达50:50;其次将考虑差异化商户,比如服装休闲/新兴体育/健康等可能要引入国外比较好的小众品牌,子品类(食品&保健品等)上也有望进一步突破。

  此外,公司也将持续推进线上营销以维持品牌知名度和竞争力,我们估计公司线上营销费用率在3.5%左右,11 月至今广告投入7 亿元左右,其中已通过广告收入收回大概一半,预计12 月份广告投入6-7 亿元,2016 年广告及市场推销费用为32 亿元,2017 年上半年17.5 亿元,预计2017 年全年广告费用在40-50 亿元,2018 全年广告费用在50-60 亿元。

  (3)物流:截至2017 年9 月末,公司仓储及相关配套总面积628 万平米(含天天),快递网点近2 万个,覆盖全国352 个地级城市、2810 个区县城市,未来公司还将持续打造物流能力,尤其包括通过零售云加盟去渗透和提升三四线城市的物流水平,估计双11 期间约20%的订单量来自菜鸟(不考虑天天快递),且2017 年收购天天快递所需要消化的亏损在2-3 亿元。

  此外,公司已于11 月14 日公告苏宁物流拟与深创投不动产设立物流地产基金,首期目标募集50 亿,基金目标总规模300 亿,以实现管理仓储规模1200-1500 万平米。我们估计公司物流建设成本在1000-1200 元/平方米,卖出价格估计近4000 元/平方米,物流地产基金的设立有望盘活公司资金以用于重点项目的建设和推进。

  (4)金融:根据公司2017 年三季报,2017 年前三季度金融业务总交易规模同比增长174%, 2017 年金融业务整体有望实现6-7 亿元的利润,至2017 年底易付宝快捷支付用户有望达5000 万。

  此外,公司于11 月14 日公告拟择机出售所持阿里550 万股,占比阿里股本仅0.22%,出售后持股数降至2082 万股占比0.82%;预计本次出售将在12 月初完成,回笼资金66 亿,贡献投资收益38 亿,税后净利28 亿。

  维持对公司的判断。我们对公司的推荐基于边际份额提升和改善加速逻辑,认为:①阿里与京东的进退:产业变革加速,龙头竞争平衡,阿里苏宁在流量、物流、联采等深度合作;京东不再以价格战为导向而追求盈利,为苏宁创造良好外部环境;②苏宁自身拐点:2H16 以来线下盈利改善,线上成长提速,物流金融拼图完成,已度过互联网零售转型阶段,步入成长机遇期。

  维持盈利预测。不考虑资产证券化,预计2017-2019 年净利各9.1 亿、16 亿、30.3亿,增长30%、75%、89%。分部估值,2018 年线下36 亿净利给以18 倍PE,线上1961 亿GMV 以0.3 倍,所持阿里股权市值324 亿元、江苏银行股权市值12 亿元、苏宁金服等金融业务合计估值230 亿元,综合目标市值1795 亿元,对应目标价19.28 元,维持“增持”评级。

  风险与不确定性。与阿里合作效果不佳;线下改善与线上减亏低于预期;竞争加剧等。


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