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平安证券:云南白药买入评级

http://stock.591hx.com 2017年11月30日 15:28:38 平安证券

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  投资要点

  事项:11 月27日,公司审议通过《关于公司高级管理人员薪酬管理与考核办法的议案》以及《关于公司独立董事津贴管理办法的议案》,独立董事津贴为每人每年人民币21.6万元(税后) .

  平安观点:

  混改后首启高管薪酬调整,更加市场化的管理层激励渐行渐近。1、管理层现有激励与其优秀的管理能力不匹配。在以董事长王明辉核心的管理团队带领下,公司营业收入从2006年的32亿元增长到2016年的224亿元(CAGR达21%),净利润从2006年的2.7亿元增长到2016年的29亿元(CAGR达27%),公司市值从2006年的120亿元攀升至2017年过1000亿元(CAGR达21%),是医药股的常青树。但公司高管总薪酬从2006年的237万元增长到2016年774万元(CAGR仅13%),2016年高管总薪酬/净利润(扣非归母净利润)仅为0.2g%,在中药龙头企业中处于下游,远低于1%的平均水平。2、公司高管薪酬与考核办法延用2002年至今,此次高管薪酬调整是混改之后首次启动,预计包括现任8名高管,各人涨幅不一,总体上从现有四分之一位涨到市场平均水平,更加市场化的管理层激励渐行渐近。

  预计高管考核也做相应向上调整,业绩提速值得期待。1、尽管公司管理层激励不够充分到位,但过去10年公司营业收入、净利润增速基本与高管薪酬变动趋势整体保持一致。自2009年公司高管薪酬大幅上调6g%之后,带动营业收入、净利润双双显着增长,分别从2009年的25%、30%提速到2010年的40%、53%。因此与此次高管薪酬调整配套,预计高管考核也做相应向上调整,业绩提速值得期待。2、高管薪酬调整也有利于提高盈利水平。对比前10大市值中药公司,以及公司历年高管薪酬/净利润和ROE,也存在一定正相关关系。自2009年公司高管薪酬大幅上调之后,ROE也随之显着回升。因此预计高管考核相应向上调整之后,盈利水平也有望进一步提升。

  投资建议:第一步混改已落地,预计国改将进一步推进释放活力,优秀的管理团队将带领品牌中药龙头再次腾飞。以“药”为本,打造药品、健康产品、中药资源的品牌集群,实现从“产品经营”向“产业经营”的跨越,持续推进“新白药、大健康”战略。我们维持2017-19年EPS预测分别为3.26/3.78/4.40元,内生复合增长约16%,对应PE30/25/22X,处于历史低位,应享受估值溢价,维持“强烈推荐”的评级。

  风险提示:国企改革推进低于预期,海外业务扩展不及预期。


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