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朱邦凌:应从市场源头上解决限售股减持问题

http://stock.591hx.com 2017年12月05日 13:17:40 每日经济新闻

  点击查阅12月限售股解禁名单(数据来源:东方财富网)

  每逢市场调整,限售股减持便成为市场热议的焦点话题,争议之声四起。限售股解禁真的只是投资者杞人忧天的“砸盘幻觉”吗?我们来看以下三个事实:

  其一,数据显示,按照目前的价格测算,今年12月限售股解禁市值规模约为3687.9亿元,明年1月预计接近4470亿元。据此测算,未来3个月内A股限售股解禁总规模高达万亿元之巨。确实,即将来临的限售股解禁大潮引人注目,2018年将共解禁3234.61亿股限售股。IPO发行、增发、中概股回归等引发的限售股减持规模,未来几年有几万亿元之巨。

  其二,市场对于限售股解禁的恐惧并非空穴来风,在市场里摸爬滚打的投资者感受到的是实实在在的“砸盘体验”。11月16日,上海银行3.46万名股东所持股份锁定期届满,首次公开发行的共计29.26亿股限售股上市流通,解禁市值高达约500亿元。当天,上海银行开盘便被巨额抛单打至跌停。上海银行限售股几近“慌不择路”的抛售,能说仅是投资者的“砸盘幻觉”吗?事实上,上海银行并非今年以来唯一遭遇解禁重击的上市公司。在此之前,无锡银行、第一创业等也在首发限售股解禁日上演过跌停。

  其三,减持新规对解禁股份减持起到了一定的缓冲作用。以沪市为例,减持新规实施5个多月以来,沪市持股5%以上的大股东减持金额仅为77.58亿元,较上年同期下降70%。但减持新规治理的主要是清仓式等恶意减持行为,市场整体减持规模并无减少,仅仅是延缓了限售股减持,只是减持节奏上更加平滑,吃相不是那么难看而已。

  自2005年至2008年的股权分置改革完成后,市场焦点便从大小非问题演变为大小限问题。非流通股问题解决之后,由新股发行、增发产生了源源不断的各类限售股。对于限售股问题,应理性面对并寻求解决之策,而不能对此视而不见。

  今年5月的减持新规,对延缓限售股减持起到了一定作用,但力度远远不够,也无法从根本上解决这一多年来困扰资本市场的问题。

  笔者认为,应对限售股减持实行更有力度的限制政策,制定适应当前我国资本市场发展阶段的限售股减持规定。这一建议,可能遭到市场化人士和相关利益者的反对,认为不符合市场化的大趋势,也剥夺了大股东的正当权利。但是笔者认为,对于限售股制定更为严厉的减持规定具有法理基础。

  当前中国的资本市场所处阶段有两大特点:一是资本市场发育不成熟,市场化、法治化、国际化程度不足。二是A股处于一系列制度变革的过渡期。A股市场的发育不成熟和过渡期特点,造成了一级市场与二级市场的“价格瀑布”。

  换句话说,新股发行价与上市价之间有很大的价格落差,二级市场与一级市场、金融资本与产业资本之间,有相当大的估值价差和套利空间。一级市场股权投资者可轻松进入二级市场寻求“跨市场套利”。这种套利更多是源于相应的制度安排存在一定的漏洞,那么,抑制这种跨市场的监管套利行为,当然需要填补政策漏洞,制定更为严格的限售股减持政策。

  我们推进IPO常态化的最大动因,是可以提振实体经济,以直接融资帮助我国经济结构转型升级,而不是让宝贵的股市资金为重要股东们大肆减持“改善生活”甚至去购买字画的。但现实是,不少公司上市的目的就是为了套现,而不是为了企业发展。所以必须对这些“恶意上市”的企业进行针对性限制。上市公司大股东减持的权利是一种有限权利,需要放在不伤害其他投资者权利的基础之上。

  为防止IPO、定增伴生的限售股解禁大幅增加,需要从市场源头上减少限售股的大量产生,拧紧限售股产生的水龙头。限售股治本之策是进行新股发行的股权结构改革,提高IPO流通股比例,改变大股东“一股独大”的股权结构。

  现行《证券法》第五十条规定,股份有限公司申请股票上市,应当符合“公开发行的股份达到公司股份总数的百分之二十五以上;公司股本总额超过人民币四亿元的,公开发行股份的比例为百分之十以上”的条件。大部分公司首发都采用规定下限,首发流通比例过低,导致一年和三年后产生数倍的限售股。而首发流通股比例过低,导致次新股炒作屡禁不止,估值高企,为高位套现提供了过大的套利空间。

  笔者认为即将进行的证券法修改,应重点考虑这一因素,特别是针对总股本偏小的创业板和中小板的IPO,将首发流通股的规模提高到50%以上。同时,对控股股东的股权比例进行限制,规定控股股东的股权不得超过全部股权的30%。此外,还应当制定更为严厉的限售股减持政策,应当包含适当延长销售股东的限售期。为此可考虑将控股股东的限售期提高到五年以上,其他股东的限售期提高到3年以上。


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