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造纸轻工:继续看好超跌消费白马股!

http://stock.591hx.com 2017年12月19日 13:18:18 申万宏源

  ①本周观点: 2018 年依旧把握由业绩推动带来的投资机会。基于竞争格局和现有估值水平,推荐重点关注成品家居的顾家家居,美克家居、大亚圣象, 定制家居的索菲亚(对应 2018 年估值为 25 倍,现价接近员工持股价格);包装领域的劲嘉股份等。对于 2018 年的轻工行业,我们认为要关注各细分子行业竞争格局的边际变化,坚持龙头效应,看好竞争格局优化下的盈利改善。

  定制家居:快速成长期。 我们认为定制的本质是提供高性价比的产品与可靠稳定的服务。定制行业消费者对性价比关注度较高,因此信息化程度高的龙头企业有护城河优势,更能穿越周期。而未来打开成长天花板的点在于全屋的品类拓展,提升客单价水平;品类间的相互渗透,工装渠道的开拓等。看好索菲亚、欧派家居、尚品宅配。 成品家具:稳定成长期, 品类龙头已经建立一定的消费者认知,渠道力与生产能力领先,建立一定的护城河优势;未来随着管理层利益统一,精细化管理运作,盈利能力有望提升。看好大亚圣象,顾家家居,美克家居。 稳定消费品:成熟稳定期。 龙头的渠道管理能力,品类研发、设计能力领先,建立竞争壁垒,具有进一步将领先势能转化为动能(增速)的机会。看好晨光文具、中顺洁柔。 包装行业:洗牌重塑期,外力之下,行业经历洗牌,胜者为王。 行业竞争格局优化后,龙头企业有更强的上下游谈判能力,盈利能力将进一步提升。 PPICPI剪刀差收窄,包装企业盈利能力短期将得到修复。看好劲嘉股份、合兴包装、裕同科技、奥瑞金。 主题类机会: 东港股份和岳阳林纸。对于 2018 年造纸行业,我们觉得盈利水平逐渐分化,龙头周期属性有望弱化,春季躁动行情值得把握。行业分化,龙头弱化周期属性。造纸行业经历 07-08 年纸价高点—10 年 ROE 高点—11-15年持续自然出清的上一轮周期后,市场一直将其视为钢铁有色煤炭以外的弱周期板块属性,但从本轮复苏起,行业格局有新的特征。需求端,文化纸整体维持平衡,白卡纸需求增速 5%左右,铜版双胶微幅增长,新闻纸持续萎缩;供给端,文化纸集中度高,新产能投放非常有限且集中在龙头企业,供给侧改革和环保限产推动落后小产能持续淘汰,此外,进口废纸持续收紧、新产能审批严格、自备火电基本停止新批等政策杜绝了供给端失控,龙头纸企有望依托市占率提升和部分项目改建和新建推动业绩持续稳定增长。 废纸 18 年政策出台趋近,废纸进口格局将进一步演变。 申万轻工造纸参加 RISI 造纸峰会并做主题演讲《政策驱动行业景气复苏和龙头纸企前行——中国宏观经济发展趋势及其对纸业的影响》,我们判断 18 年废纸整体供应较 17 年趋紧下滑,混合废纸禁止进口会影响北美出口、中国及周边东南亚国家的废纸进口结构,而国内目前的废纸政策对海外废纸出口商、国内贸易商和纸厂压力都较大,需要适应过程。 市场普遍关注的禁止进口条件及含杂率问题预计近期会有初步结论。短期库存再平衡,箱板瓦楞纸价企稳反弹,重点看好 18 年春季躁动行情。 废纸超跌反弹,箱板瓦楞纸价格企稳反弹,但原纸厂库存尚需消化,我们判断本轮涨价难达前期高点。整体供需格局未破坏, 18 年更看重企业的持续增长能力,龙头新项目落地(内生或外延等形式),估值具有优势,龙头盈利能力持续性更强,看好文化纸晨鸣纸业太阳纸业,箱板瓦楞纸山鹰纸业

  1)家居: 我们认为长期角度,龙头企业凭借品牌、精细化渠道运营、柔性生产、信息化水平的综合优势,未来穿越周期的能力最强。推荐:定制领域看好龙头的市占率提升和客单价扩张能力:索菲亚(近期股价调整,目前对应 18 年估值 25 倍,已接近员工持股价格;我们认为股价下跌已反映了悲观预期,目前估值已具备安全边际。 Q4 起衣柜和橱柜加大市场营销力度,订单有所提速), 欧派家居(定制橱柜行业龙头,规模优势突出,衣柜业务快速发力,加快开店,稳步推进大家居战略,工装业务发力) ;成品家居估值相对较低,未来增速稳健,看好:顾家家居(主打产品沙发受益于行业集中度提升;循序渐进拓展品类扩张,打造优势产品矩阵,新品类快速增长,转型平台型公司有望穿越周期), 美克家居(收入逐季提速,持续推进多品牌多品类战略,股权激励增长目标提供安全边际,新一期员工持股计划购买完成)、 大亚圣象(三四五线城市渠道充分下沉+旧房翻新占比高,对地产调控不敏感。工装房订单快速增长。多层和三层地板占比提升,产品结构升级强化盈利水平。渠道扁平化,提升营销效率,未来费用率整体下降有空间)。

  2)造纸: 短期废纸系止跌反弹,原纸厂去库存继续;木浆系价格整体平稳,白卡停机保价。 18年看好业绩能持续增长的龙头。价格层面,废纸系止跌反弹, 18 年废纸供给紧张状态未改变。废纸价格: 废纸本周前半周继续反弹,后半周再度走弱,废黄板纸位于 2200-2300 元/吨; 18年混合废纸禁止进口、 30 万吨产能以下及贸易商进口指标申请限制以及进口许可证将减少废纸进口量,国废价格预计依旧强势。 原纸价格: 箱板纸和瓦楞纸本周反弹 150-250 元/吨,原纸价格止跌反弹,但短期尚不具备突破前期高点基础。 库存: 因 17 年订单三季度提前释放,致前期淡季不淡,四季度旺季不旺。目前原纸厂库存 15-20 天,下游纸箱厂库存维持 20 天(正常 30天),产业链库存需再平衡过程。 环保: 年末浙江省环保加强冲刺全年指标,区域内企业有可能间歇停产,或对箱板瓦楞纸价有部分影响,具体执行情况尚需跟踪观察。 文化纸价格整体平稳,白卡停机保价,对 Q4 业绩持乐观态度。在木浆快速反弹和文化纸 7-8 月回调背景下,文化纸依托销量增长份额提升、内部管理等因素, Q3 业绩环比持平或超越 Q2,大超市场 Q3 环比下滑的预期。本周木浆继续回调 1.81%,双胶小幅回调 0.81%,铜版纸和白卡纸稳定,白卡纸企停机检修保价效果开始显现。 环保限产持续高压,助力龙头弱化周期属性。 全国性环保督查、多省份内部环保督查行动,以及取暖季到来多地实行项目停产/轮休等环保措施,环保力度不会放松。同时 18 年大厂主观层面放弃大量投放新产能计划,客观层面禁废令、进口废纸资格对纸厂产能和贸易商限制、自备火电基本停止审批等因素,将有效弱化造纸周期属性。 看好 18 年春节后春季躁动行情, 首推兼具估值性价比和持续增长能力的龙头。重点推荐文化纸晨鸣纸业( 17年全年盈利预测38 亿元,估值为造纸板块最低, 18 年寿光 50 万吨文化纸、定增浆项目、新闻纸转产项目,以及湖北浆线有望持续投产贡献增量)、 太阳纸业( 17-18 年归母净利预测 20 亿元和 25 亿元,有望超预期; 18 年 20 万吨特种纸/老挝溶解浆/80 万吨箱板纸持续落地); 箱板瓦楞龙头山鹰纸业(马鞍山和海盐基地业绩高增,定增项目落地湖北推进,湖北基地 200 万吨产能预计 19-20 年逐渐释放,新成立重庆子公司布局新基地;包装板块盈利持续提升;拓展环保业务; 17 年净利预计 20 亿,北欧纸业并表后增厚 18 年业绩,有望持续整合行业资源)。

  3)其他轻工及包装:

  包装:看好劲嘉股份( 17 年烟标行业内生增长恢复,外延整合,其他高端精品包装如酒包等领域积极外延开拓,大健康持续推进)、东港股份( 电子发票受益政策利好, 微信、支付宝等平台型企业未来将大力推广电子发票业务,有望培育用户习惯,迅速做大市场规模(详见后面纪要);东港技术服务类业务(彩票、电子发票、档案存储)齐放量,有望体现盈利弹性)、 合兴包装(传统业务量价一升与包装产业供应链云平台放量, 17Q3 收入进一步提速;行业集中度提升带来议价能力提升)、 裕同科技(后续跟随北美大客户订单有望得到改善,原材料价格及汇率方面不利因素有望扭转)、 东风股份(下半年烟标主业有望复苏,主业复苏+外延增厚+大消费推进)、 奥瑞金(核心客户增长有所恢复,后续新品类新客户开发拓宽收入基数;盈利能力后续有望修复)

  其他轻工:关注增长趋势确定的消费品龙头,享受确定的估值切换。晨光文具(传统学生文具渠道稳健增长,新品类及精品文创发力带动业绩改善;办公 B2B 业务收入快速增长,收购欧迪办公后,体现更强的协同效应; 17Q3 体现盈利拐点)、 中顺洁柔(渠道持续深入下沉,后续产品提价,对冲成本压力,员工持股计划使管理层利益一致)。 岳阳林纸(公司长期增长逻辑不变:实际控制人中国诚通集团,具备生态环保持续拿单及资金优势;股价接近 6.46 元的员工持股成本,具有安全边际; 高管增持,体现长期发展信心)。

  ②本周造纸板块跑输市场。 造纸板块整体下跌 1.03%(重点公司下跌 1.72%),跑输市场(同期沪深 300 下跌 0.56%)。 成品纸市场:文化纸市场行情稳定, 包装纸价格持续上行。铜版纸市场交投一般。 下游铜版纸需求回落,贸易商采购积极性降低,纸厂为促进出货,避免库存增加,因而铜版纸实际成交价格多可议。 双胶纸市场行情稳定。 纸厂未落实月初涨价政策。贸易商多观望,按需进货。 灰底白板纸价格继续上调。 多家纸厂受废纸成本上行压力及环保政策影响,上调价格。 白卡纸市场交投清淡。 近期价格将保持平稳,一方面因为年末为传统旺季,价格相对坚挺。另一方面,年底纸厂开始商谈明年合约价,因此纸厂多以限产稳价为主。 箱板纸和瓦楞纸市场呈向上趋势。 由于国内废纸上行导致成本增加,另一方面下游订单好转,纸箱厂采购积极,箱板纸价格继续上行。瓦楞纸价格表现与箱板纸相似,纸厂出货情况良好。 国际针叶浆、阔叶浆价格上涨。 国际浆市需求上升,带动价格上涨。 国内针叶浆、阔叶浆价格下跌。 报价平稳,实盘一单一谈。 美废 ONP、 OCC 价格维稳。 本周美废外盘市场持续清淡行情,交投甚少。较高品质货源价格相对稳定,中国大型纸厂在美国本土适量采购,对货源质量要求较高。目前有市场人士预估, 2018 年纸厂有可能会在 1 月底甚至 2 月份方可拿到新一年的许可证,以安排进口废纸的采购和通关事宜。

  ③其它: 原油价格下跌,衍生品价格稳中有涨;国际黄金价格、白银价格上涨。


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