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广发策略:周期“躁动”将成为今年初的核心主线

http://stock.591hx.com 2018年01月03日 13:26:42 微信公众号广发策略研究

  ● 为什么推荐周期股

  (1)需求层面:去年四季度市场担心需求放缓,周期股价出现较大调整,当前我们认为18年全年经济增长有韧性,年初需求无法证伪,还有周期股靓丽的年报预告支持;

  (2)流动性层面:去年四季度贴现率抬升以及年末资金紧张对于周期股形成抑制, 而年初央行稳定流动性预期,短端拆借利率回落有利于利率敏感型的周期股;

  (3)催化剂层面:环保税落地成为周期股的催化剂(《环保要素回归,供给质量提升——广发策略联合行业“环保要素”专题》,20121228);

  (4)机构行为:去年四季度相对收益投资者锁定排名,绝对收益投资者兑现利润。而年初相对收益投资者换仓(周期仓位轻),绝对收益投资者开年布局(周期位置低)。

  基于此,我们在元旦周报中前瞻推荐周期股(《一元复始,周期“躁动”——周末五分钟全知道1月第1期》,20180101)。

  周期股投资逻辑的三重演变

  周期股投资进入第三阶段:供需稳态的视角重新审视周期股投资。

  18年春季供需稳态,年报行情+流动性边际宽松,周期股迎来“躁动”

  我们对18年经济增长韧劲不悲观,而年初需求不可证伪,年初流动性边际宽松,以及年报预告行情都将带来周期“躁动”。

  绝对收益投资者有望加仓,将助力周期“躁动”

  价格高位、行业集中度提高,毛利率和ROE中枢将逐渐提升,带来PB中枢向上修复。将吸引绝对收益投资者的布局,助力周期“躁动”。

  周期股“躁动”主线,精选标的:广发策略联合王牌周期行业

  基于策略“自上而下”的视角,结合行业研究员“自下而上”反馈,我们汇总了春季“躁动”推周期主线的相关的核心受益标的。

  ● 风险提示:宏观环境变化;政策调控力度超预期;行业景气度不达预期;企业盈利不及预期。

  前言

  ● 我们当前时点推荐周期股的逻辑:

  (1)需求层面:去年四季度市场担心需求放缓,周期股价出现较大调整,当前我们认为18年全年经济增长有韧性,年初需求无法证伪,还有周期股靓丽的年报预告支持;

  (2)流动性层面:去年四季度贴现率抬升以及年末资金紧张对于周期股形成抑制, 而年初央行稳定流动性预期,短端拆借利率回落有利于利率敏感型的周期股;

  (3)催化剂层面:环保税落地成为周期股的催化剂(《环保要素回归,供给质量提升——广发策略联合行业“环保要素”专题》,20121228);

  (4)机构行为:去年四季度相对收益投资者锁定排名,绝对收益投资者兑现利润。而年初相对收益投资者换仓(周期仓位轻),绝对收益投资者开年布局(周期位置低)。

  基于此,我们在元旦周报中前瞻推荐周期股(《一元复始,周期“躁动”——周末五分钟全知道1月第1期》,20180101)。

  报告正文1一元复始,周期“躁动”

  1.1 核心主线引领“春季躁动”

  “春季躁动”几乎每年都有,“躁动”行业也存在一定的线索,年初的核心主线会引领相关行业的“躁动”。据统计,历史上几乎年年都存在“春季躁动”——我们统计09年以来,每年1季度各行业的最高涨幅(1季度最高点/最低点),几乎都有部分行业“躁动”;“春季躁动”的行业大多有迹可循,当年年初的核心主线通常会带动相关行业在1季度获得较大涨幅,举例来看:17年初特朗普上台后美国再工业化预期带来周期行业的“躁动”;16年供给侧改革和地产政策放松造就的也是周期行业的“躁动”;15年的双创和互联网主线带来的是计算机行业的大幅上涨;14年初的“互联网+”主线引领计算机、通信等行业的大涨……

  1.2 周期“躁动”将成为今年初的核心主线

  我们看好A股元月的周期(股)躁动:周期股经历了前期调整之后,叠加年初环保税的影响,“一元复始、周期躁动”的将成今年初的核心主线。我们认为利率水平的变化将是2018年A股的核心交易因素,A股11月中旬以来的调整源于中国十年期国债利率进入我们之前所设定的3.8%-4.0%的权益敏感区间,而年末资金面紧张与绝对收益投资者兑现收益也抑制了A股的表现。我们认为12.29中国央行“临时准备金动用安排”将有助于稳定市场对于流动性的预期,在资管新规正式稿出台之前,A股迎来较好的交易窗口,其中上中游的周期股将会取得最显著的超额收益。一元复始,周期躁动。我们建议优先配置有色(工业金属)、基础化工(聚酯、尿素、农药、两碱、染料)、煤炭(炼焦煤)、钢铁、建材(水泥、玻璃)、机械(工程机械、轨交装备)。

  2周期股投资逻辑的三重演变

  2.1 周期股投资逻辑经历了三个阶段

  宏观经济框架和政策监管方向的调整,带来周期股投资策略的嬗变。我们应当从供需稳态的视角重新审视A股周期股投资逻辑的三轮变化:周期股投资看宏观需求→周期股投资看供给收缩(需求不差)→周期股投资看供给收缩常态化下的需求修复(或曰:供需稳态)——(1)第一阶段:宏观经济大幅波动(2000年-2010年),周期股投资主要看“量价”逻辑,宏观需求一旦起来就能买周期股;(2)第二阶段:周期品产能过剩(2011年-2017Q3),周期股投资主要看供给收缩的程度,需求不差、供给收缩兼备才能买周期股;(3)第三阶段:当前,在供给收缩常态化下,周期品从价格波动(大起大落)转向价格相对稳态,此时看到需求端修复再度成为周期股行情启动的信号。

  2.2 周期股投资的第一阶段(2010年以前):宏观经济大起大落下的需求扩张导向

  2010年以前,周期股投资主要看“量价”变化,宏观需求和周期股投资密切相关。21世纪前十年,属于典型的“增量经济”时代,中国经济大起大落,带来周期品盈利大幅波动,周期股投资主要依托宏观经济需求,需求改善(的预期)一旦形成,周期股就会有较大机会。同时,由于当时的散户在交易中占比较高且较为活跃,低价周期股、小盘周期股反而更受市场追捧,具备相对更高弹性。

  2.3 周期股投资的第二阶段(2011年以来):周期品产能过剩下的供给收缩导向

  在产能过剩的背景下,周期股投资主要看供给收缩的程度,需求不差、供给收缩兼备的周期行业迎来买点举例来看,(1)主动收缩产能的纸制品行业获得持续超额收益(2013年以来)——造纸行业的市场化程度较高,在09年“4万亿”刺激过后的产能过剩阶段初期(2011年),即开始自发性去产能。在纸制品需求整体不差的情况下,行业产能持续去化带来造纸板块长期、且显著的超额收益;(2)行政化限产的钢铁、煤炭等周期行业获得显著超额收益(16年以来)——钢铁、煤炭等市场化程度较低的周期性行业,在15年以来的供给侧改革政策下,产能持续去化。2016年,宏观需求弱复苏、行业库存水平较低,供给侧去产能带来钢铁、煤炭等行业的景气度(价格、盈利)大幅回升,相应行业也在资本市场走出来了波澜壮阔的行情。

  2.4 周期股投资的第三阶段(从今往后):行政化去产能尾声的供求稳态导向

  目前我们认为周期股的投资逻辑进入第三阶段——在供给收缩常态化下,周期品从价格波动(大起大落)转向价格相对稳态。需求并不差、供给收缩常态化,看到需求端修复(预期)就是周期股的买点。

  供给收缩常态化主要体现在两方面:(1)供给侧结构性改革继续深化,去产能仍在推进——18年去产能仍将是煤炭和钢铁行业主基调。钢铁行业十三五期间计划去产能1-1.5亿吨,过去两年已完成1.15亿吨,虽超过下限,但离上限还有一定距离。我们预计18年钢铁去产能1000万吨。煤炭行业十三五期间计划去产能8亿吨,过去两年完成4.4亿吨,预计18年煤炭去产能1-1.5亿吨;(2)环保趋严常态化,环保不达标的落后产能将持续收缩退出——16-17年,中央先后进行四次环保督查,对全国31省份实现全覆盖。京津冀及周边区域更是环保治理重中之重,“2+26”城市采暖季多行业限产。追求绿色环保理念下环保趋严将常态化,化工、建材、有色、钢铁、煤炭等行业环保不达标的落后产能将持续收缩推出。

  需求并不差主要体现在三方面:(1)制造业中周期修复——2017年新一轮朱格拉周期启动,制造业投资增速底部企稳,在产能出清叠加三表修复的基础上,制造业投资有望18年回升,进入中周期修复阶段;(2)房地产投资有韧性——市场预期18年地产销售下行会带动地产投资下行,但房地产投资的韧性可能会超出市场预期。低库存叠加高土地购置,18年地产投资增速不会太差。此外,18年租赁住房建设将对地产投资带来新的增量。17年12月建筑业PMI升至近五年高点,也从侧面佐证18年地产投资有望超预期;(3)年初为宏观数据“真空期”,需求无法证伪。

  318年春季供需稳态,需求无法证伪,周期股迎来“躁动”

  3.1 供给侧收缩政策已经步入常态化

  供给侧改革持续推进,供给端收缩政策步入常态化。各部委持续加码周期行业的产能收缩政策,近期,针对主要周期行业(钢铁、煤炭、有色、化工、建材、机械),常态化的供给收缩政策不断出台:如有色行业的《稀有金属管理条例》、机械行业的《增强制造业核心竞争力三年行动计划(2018-2020年)》等……

  3.2 宏观需求整体不差,周期股的年报行情即将开启

  市场对于2018年需求放缓有所担忧,我们对全年经济增长韧劲不悲观,而年初需求不可证伪,供给看得清楚,是个好的交易性机会时点。4季度经济数据环比不差,将带来周期股的年报行情——10月以来,PMI维持在51以上,4季度的宏观经济整体不差。同时,南华工业品指数环比持续抬升,周期品价格维持高位。周期板块景气持续改善将带来年报超预期,增加周期股的短期配置价值;年初需求无法证伪,周期股存在交易性机会——市场对2018年需求放缓有所担忧,但我们对全年经济增长的韧性并不悲观(地产投资韧性+制造业中周期修复)。在年初宏观数据的“真空期”,供给收缩能看得清(基本不会大幅放宽),而需求无法证伪,周期股将迎来较好的交易性机会。

  3.3 年初流动性边际宽松,周期股投资机会凸显

  年末资金紧张阶段过去后,年初短端利率有望缓和,周期品对流动性较为敏感,配置价值凸显。年初流动性有望边际缓和,主要基于三个原因:(1)历史经验表明元旦之前因跨年资金需求强烈短端利率往往较高,元旦之后资金利率会有一定程度回落;(2)17年12月29日央行推出临时准备金动用安排解决春节期间商业银行提现带来的临时流动性需求,央行着力维稳流动性态度明确,有利于年初流动性边际缓和;(3)18年普惠金融定向降准政策正式实施,也将有利于年初流动性边际缓和。从股市活跃度视角来看,每年初的银证转账大概率会净流入A股,由于周期品对流动性较为敏感,年初流动性边际缓和将带来周期股的“躁动”。

  4绝对收益投资者有望加仓,将助力周期“躁动”

  4.1 周期品的PB-ROE策略逐步生效

  价格高位、行业集中度提高,周期品(特别是龙头)毛利率和ROE中枢将逐渐提升,带来PB中枢向上修复。在供给受限而需求不差的情况下,周期品的价格高位震荡、毛利率持续抬升,ROE和PB均有向上修复的空间——当前周期行业相对A股非金融的相对PB尚处均值-1倍标准差的位置,是历史低点;特别是周期龙头,随着行业集中度大幅提升,ROE和PB中枢均将上移——当前周期龙头相对A股非金融的相对PB也低于历史均值。

  4.2 绝对收益资金对周期股的配置较低,加仓将助力周期“躁动”

  在供需稳态下,周期品价格波动的收敛也将吸引绝对收益投资者的布局。过去,周期品价格大幅波动,绝对收益投资者倾向于低配周期股——以北上资金为例:今年6月以来,北上资金对周期股平均低配约-18%;今后,供需结构步入稳态,价格波动相对收敛,周期股对绝对收益投资者的吸引力增强——随着周期性行业的盈利稳定性增强,绝对收益投资者对周期品价格大起大落的印象会得到改善,盈利高位且低波动的周期股将显示出部分类蓝筹化的特性。叠加年报预告超预期,有助于吸引绝对收益投资者加仓周期股。绝对收益资金在A股投资者结构中的占比已显著提升(16Q3以来,险资持仓规模已经超越公募),其风格也将越来越明显地影响市场,逐步具备PB-ROE策略(绩优、高股息率以及行业集中度提升)的周期股(特别是龙头)将受到青睐,助力周期“躁动”。

  5周期股“躁动”主线,精选标的:广发策略联合王牌周期行业

  新的投资逻辑下,周期股投资应寻找供给收缩常态化下的需求改善方向。年初经济数据“真空期”的需求无法证伪、环保税落地、12月的较大调整,都是周期股“春季躁动”的前提。而毛利率、ROE高位带来的PB中枢修复以及绝对收益投资者的加仓预期,也将驱动周期“躁动”。

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