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东吴证券:先导智能买入评级

http://stock.591hx.com 2018年03月09日 10:33:32 东吴证券

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  事件 1: 3 月 7 日晚发布 2017 年年报, 全年实现营收 21.8 亿,同比增长101.8%;实现归母净利润 5.4 亿,同比增长 84.9%; EPS 为 1.29 元/股。利润分配预案每 10 股派 2.3 元,以资本公积金向全体股东每 10 股转增 10 股。

  事件 2: 公司发布一季度业绩预告,预计 2018 年 Q1 实现归母净利润 1.6亿-1.9 亿,同比上升 80%-110%。

  事件 3: 拟以 30 万美元(约 190 万人民币)在美国设立全资子公司,暂定名为 LEAD INTELLIGENT EQUIPMENT (USA) LLC。

  2017 年业绩符合预期,预收+存货锁定订单+收入高增长

  1)分业务分析: 锂电池设备收入 18.2 亿,同比+149%,占营收 84%;光伏设备 2.3 亿,同比-20%,占营收 11%;电容器设备 4241 万,同比+49%,占营收 2%。可见先导作为具备全球竞争力的锂电设备龙头,受益于全球电动化大浪潮,锂电设备收入大幅增长且占营业收入的比例在大幅提高。

  2)预收同比+117%。 2017 年末预收账款为 16.7 亿,同比+117%,说明 2017 年公司业务发展迅速,在手订单大增,预收款随之增长。按照预收款约占新接订单 30%的比例推算,预计公司目前在手订单约为 56 亿元。

  3)存货同比+149%。 期末存货金额为 25.6 亿,同比+149%。存货分为发出商品和在产品,其中发出商品金额为 19 亿,占存货总额的 74.3%。公司预计 2018 年 Q1 实现归母净利润 1.6 亿-1.9 亿,按照 25%的平均净利率水平推算,预计 Q1 的收入将达到 6.5-7.6 亿,即到一季度末还有 11.4-12.5亿在 2017 年发出的商品未确认收入。根据先导“以销定产,验收确收”的商业模式和 3-6 个月的设备验证周期,我们认为 Q2 收入预计达到 12 亿。

  4)现金流良好,经营性现金流净额持续为正。 2017 年整个锂电池厂商的现金流都有一定的压力,先导智能在整个产业链的公司中,现金流已经属于非常好的,但相比过去年份,净额部分有所减少(相比 2016 年减少 7400 万元)。此外,受到 CATL 上市影响, 先导作为其招股书中披露的最大供应商,现金流有一定影响,但是我们认为在 CATL 上市融资后整个上下游产业链的现金流都有一定改善。我们预计随着补贴的下放和行业的回暖,现金流净额将会持续上升。

  5) 2018 年业绩指引区间(8-11 亿元)。 根据 Q1 归母净利润的中位数 1.75 亿,我们预计先导本部为 1.3 亿,泰坦为 0.45 亿;再按本部往年Q1 占全年净利润的平均比例 10%推算, 2018 年全年本部净利润有望达 13亿。 而公司在年报中公布的 2018 年收入目标为 30 亿-40 亿,利润总额目标为 8 亿-11 亿;若目标达成,按区间中位数估算,收入将同比+61%,利润总额将同比+53%。根据信息披露的谨慎性原则和以往情况(公司实际净利润总是靠上限),我们认为公司的目标略偏保守,但业绩有望高增长!

  盈利能力继续维持高位, 毛利率略下滑主要源于生产性折旧摊销

  综合毛利率 41.1%,同比-1.4pct;净利润率 24.69%,整体继续维持高位。分业务看,锂电设备毛利率 39.5%,同比-0.1pct;光伏设备毛利率 45.9%,同比-2.9pct。从营业成本的具体明细来看,以收入的增长率(101.8%)为基准,原材料和制造费用的增速均超过收入的增速,其中制造费用增速高达 165.3%,可见公司毛利率小幅下降主要源于制造费用的增加。我们认为,主要由于部分新厂房的投入导致生产相关的折旧和摊销增加。

  期间费用控制良好,销售力度加大,松下订单有望落地

  2017 年公司期间费率控制良好,合计 15.1%,同比-0.6pct。其中,销售费率为 3.9%,同比+1pct;管理费率为 11.5%, 同比-1.7pct;财务费率为-0.3%,同比+0.1pct。我们认为,销售费率的增长是由于公司加大销售力度,全年新增客户高达 75 家。此外,我们认为公司在美国设立全资子公司,正是为了更好地给松下-特斯拉超级工厂提供设备,这意味着先导和松下的合作经过小批量试供应后将正式落地,根据特斯拉超级工厂的扩产计划,到 2020 年电池产能将达 150GWh,对应的卷绕机设备需求超 300 亿!

  研发投入大增,产品线拓展降低周期波动

  2017 年研发整体投入 1.2 亿(占收入 5.7%),同比+134.5%。研发人员年末达到 662 人,占总人数 18.8%,该比例同比 2016 年上升 5.2pct。此外,2017 年公司新增 4 个研发项目,包括 EV 动力锂电池卷绕装备、高速双面串联挤压式涂布装备等,这将进一步拓展公司的产品线,降低由行业周期性波动所带来的风险。

  盈利预测与投资建议: 预计 2018-2020 年净利润复合增长率约为 65%以上,在手订单继续锁定 2018 年业绩高增长。预计 2018/2019/2020 年的净利润是 11.30/17.33/24.25 亿, EPS 2.56/3.94/5.51 元, PE 为 28/18/13X。考虑到公司自身的高成长性和泰坦业绩有望超预期,维持“买入”评级。

  风险提示: 新能源车销量低于预期,收购泰坦协同效应不及预期。


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