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申万宏源:中工国际买入评级

http://stock.591hx.com 2018年04月09日 10:04:28 申万宏源

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  公司 2017 年净利润增速同比增长 16%,符合我们的预期。2017 年公司实现营业收入 109.1 亿元,同比增长 35.2%;实现净利润 14.84 亿元,同比增长 16%;其中 4Q17 公司实现营收 46.8 亿元,同比增长 20.3%,实现净利润 6.31 亿,同比增长 11.1%。15-16 年生效订单逐渐进入执行阶段叠加“三相联动”带动贸易收入增加共同促使公司收入增速规模快速增长,其中工程承包与成套设备供应业务贡献收入 96.1 亿,同比增长 28.4%,国内外贸易贡献收入 12.4 亿,同比大幅提升 155.6%。

  工程毛利率提升带动综合毛利率同比增加 4.38 个百分点,低毛利率贸易业务 (毛利率 2.87%)收入占比增加以及人民币大幅升值所带来的汇兑损失增加,综合影响净利率下降 2.78 个百分点。2017 年公司综合毛利率 26.15%,较去年同比提升 4.38 个百分点,其中工程项目毛利率 28.76%,较去年同期提升 7.05 个百分点,毛利率提升主要源于前期工程项目完工结算产生的利润较多所致,国内外贸易毛利率 2.87%,较去年同期下降 5.67 个百分点,主要是贸易的收入扩大,利润率恢复正常;公司收入规模扩张,期间费用控制规模效应增强,全年销售费用率同比下降 0.79 个百分点至 3.02%,管理费用率同比下降 0.67 个百分点至 3.38%; 2017 年人民币大幅升值致使公司汇兑损失较去年同期增加 7.47 亿元,对净利润造成较大压制。公司 17 年资产减值损失 1.83 亿元,公司计提 OASYS 可供出售金融资产权益工具减值损失 1.31 亿元,综合影响下公司净利率下降 2.78 个百分点至 12.48%。

  项目执行和收入结算错峰导致 17 年经营性现金流流出增加。2017 年公司经营性现金净流量为-24.89亿,较去年同期多流出 16.9 亿,主要源于公司大量项目进入执行阶段,工程预付款、存货、应收账款增加较多,而预收款和工程进度款相对较少,导致经营性现金流流出增加,未来现金流将随收入确认并收款而好转;全年公司存货增加 8.41 亿,应收账款增加 18.6 亿,收现比 68.3%,较去年下滑 25.2个百分点;预付款增加 2.7 亿元,预收款减少 12.6 亿元,付现比 114.5%,较去年下滑 9.4 个百分点。

  在手订单充裕给未来业绩提供保障。 国际工程行业基本面趋势确定向上,公司作为行业龙头在新市场、新模式开拓方面不断取得突破,2017 年至今新签包括芬兰纸浆厂、摩洛哥轮胎厂、肯尼亚输变电等海外项目合同金额共计 22.55 亿美元,同比增长 14%;全年生效合同额 9.98 亿美元,同比增长 5%,但今年签的 8 亿欧元芬兰纸浆厂项目融资灵活,生效会较快。 截止报告期末在手合同余额 85.15 亿美元,公司重点在执行工程承包类项目 38 个,合同金额累计为 60.38 亿美元,给未来业绩增长提供充足保障。

  公司 2017 年业务发展情况:(1)投资业务有序推进,新业务布局稳健开展。中白工业园项目作为丝绸之路经济带上的标志性项目,开发建设及招商工作均取得重大进展,目前入园企业总数达到 23 家,协议投资总额达 6.97 亿美元;加拿大普康公司营业收入实现大幅增长 61.79%,同比减亏 3942 万元,全年新签合同额 2.33 亿加元,为未来发展奠定了基础;17 年公司对北京沃特尔公司的全部债权本息合计 6200 万元进行认购,持股比例从 47.46%增加至 70.91%,有利于加强对北京沃特尔公司的管理,落实公司水务板块发展战略。(2)“三相联动”战略推进加速为长期持续发展保驾护航。“三相联动”可以理解为找到合适的产业方向,以强大的投融资能力带动工程项目,未来再通过商品贸易等获取持续利润。17 年 4 月落地的芬兰林浆项目是公司在高端纸浆项目上“三相联动”战略成功的示范,未来在浆纸领域实现产业链上下游延伸可期。(3)股票期权激励授予完成。公司已经完成 300 名激励对象股票期权授予共计 2142 万份,对应激励股票数量约占公司股本的 1.93%,行权条件要求以 2016年为基准年,2018 年-2020 年净利润复合增长率不低于 15%,20.84 元/股的行行权价格也彰显公司对未来发展信心,在新的激励周期内公司获得持续稳定增长值得期待。

  下调 18-19 年盈利预测,新增 2020 年盈利预测,维持“买入”评级:由于 18 年人民币升值继续影响公司净利润,略微下调盈利预测,预计公司 18-20 年净利润为 17.21 亿/19.97 亿/22.97 亿(18-19 年原值 17.75 亿/20.56 亿),对应增速 16%/16%/15%,对应 PE10X/9X/8X,维持“买入”评级。


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