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华泰证券:中国国旅买入评级

http://stock.591hx.com 2018年04月09日 10:04:34 华泰证券

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  公司发布 18 年投资、预算和担保计划,各项指标实现快速增长

  公司股东大会资料主要包括: 1) 18 年计划投资 50.91 亿元/+37.2%,其中日常类投资额 13.49 亿元,固定资产类 7.5 亿元(投资三亚海棠湾河心岛项目),股权类投资 29.92 亿元; 2) 18 年预计合并营收 424.34 亿元( +48.6%) /合并营业成本 262.93 亿元( +30.3%) /合并期间费用 114.26亿元; 3) 18 年公司及下属子公司计划提供不超过 9.503 亿元担保、反担保及总额不超过人民币 3.4564 亿元 BSP 反担保。公司 18 年年度预算数据基本符合我们之前预测,看好公司长期收入规模和毛利率提升空间,未来免税政策如有放松,均有望进一步释放公司业绩弹性,维持“买入”评级。

  公司预算经营指标基于保守假设,略低于我们预测值

  2018 年投资计划总额 50.91 亿元/同比增加 27%,主要用于日常类投资(如设备购买、房屋购置及装修等)。考虑到 17-18 年公司先后收购日上中国、日上上海 51%股权,资产规模扩大 20%以上,此次投资预算增长合理。根据预算方案,公司 18 年计划实现营收 424.34 亿元/毛利率38%,低于我们预期,主要因为并表日上上海时间以及上海机场新扣点率假设差异。我们估算公司预算方案基于 18 年下半年并表、 45%的新扣点率的假设,较为保守。根据我们此前预期,假设浦东 T2 与虹桥机场新扣点率 45%/毛利率60%, 18 年日上上海实现净利润 8-10 亿元,按照 51%持股比例贡献权益净利润约 4-5 亿元,对应公司归母净利润 33-34 亿元(同比增速 33%-35%)。

  短期看上海机场有望增厚利润, 长期受益政策红利

  短期来看, 18 年 4 月海南迎来建省 30 周年,离岛免税政策放宽预期较强,“国际旅游岛”建设有望带动三亚免税店业绩持续超预期。中期来看,规模扩张、采购渠道统一进程加速带来对上游供货商议价能力增强,毛利率有望持续提升。长期来看,市内免税店政策若有宽松,中免作为国内免税龙头,有望进一步打开业绩成长空间。根据我们预测, 2021 年三亚海棠湾离岛免税市场空间有望达 160 亿元,是 2017 年的 3 倍以上。根据韩国免税厅数据, 17 年韩国免税销售额超过 600 亿人民币,其中中国人消费占比约 60%,若政策上有所放松,为公司带来的增量空间广阔。

  免税龙头成长性突出,关注上海机场短期催化,维持“买入”评级

  公司 16 年底完成国企改革,管理层变更释放企业活力,明确免税“全球前三”战略目标。中免凭借牌照优势,先后斩获北京、上海、广州等机场免税经营权,控股日上,合计市占率接近 80%,规模优势有望带来毛利率持续提升。短期有上海机场免税经营权到期、海南省建省 30 周年预期催化,长期看市内免税店政策若能放宽有望打开公司业绩新的成长空间。上海机场事项尚未落地,暂维持公司 17/18/19 年 EPS 为 1.29/1.52/1.85 元,对应 PE 43.05/36.60/30.03 倍,维持目标价 57.76-60.80 元及“买入”评级。

  风险提示:客流增长不达预期,项目进展不达预期,竞争格局改变风险。


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