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华创证券:象屿股份买入评级

http://stock.591hx.com 2018年04月17日 09:36:37 华创证券

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  事件: 1) 公司发布 2018 年 1 季度业绩预增公告,实现归属净利 2.1-2.3亿元,同比增长 52%-72%。 2) 公司拟收购象道物流 20%股权,协商转让价格为 3.16 亿元,收购完成后公司将持有象道物流 60%股权。 3) 公司拟变更简称为“厦门象屿” ,以增强公司辨识度, 利用区位优势,提升影响力。

  1一季度业绩预增 52%-72%, 延续高增长趋势

  财务数据: 预计实现归属净利为 2.1-2.38 亿元,同比增长约 52%到 72%。扣非归属净利预计 0.95-1.23 亿元,同比增加约 210%到 301%。延续高增长主要因: 1)公司深化供应链综合服务平台模式,核心产品供应链规模稳步增长,盈利能力逐步提升; 2)象屿农产业务发力, 2017-2018产季玉米业务规模同比大幅增长; 3)新增象道物流( 持有 40%股权) 投资收益。

  2。农产品供应链向上拐点已至: 2017-2018 新粮季玉米业务大幅增长, 全产业链布局的盈利能力正释放

  此前报告中,我们分析象屿农产业务向上拐点将至,从一季度业绩预增公告看, 玉米业务规模同比大幅提升,或意味着拐点已至。

  临储取消后,东北粮食市场化空间正逐步打开。象屿农产作为唯一拥有覆盖产区、北方港区到南方销区全链条服务能力的粮商, 覆盖全链条的重点节点,成本、效率竞争优势突出:

  上游: 在粮食产区富锦、依安、 嫩江等主产区有仓储物流基地及自有铁路专用线及 K 车资源;中游:运输环节, 整合大连港、 北良港、 营口鲅鱼圈等北方粮食发运港部分仓储及运输能力;

  下游: 依托农副产品粮油业务供应链十多年的终端布局,加强了在南方销区华南华东节点泰州、 南通、 宁波、上海、 厦门、广州等地物流资源和销因公司全流程打通,公司在整个仓储、烘干、运输的流程可以顺畅,并且发挥规模优势。 预计每吨外运粮食全程可节约 80-100 元成本。粮食外运利润测算: 2017-18 年新粮季预计收购 300-500 万吨, 每吨贡献净利 15-25 元,则全环节预计可贡献净利润 1 亿左右。粮食仓储利润测算: 按照 1400 万吨国储粮计,预计可贡献约 2.7 亿元利润。我们测算, 2018 年农产业务合计净利约 3.7 亿元。

  3。象道物流: 拟 3.2 亿元( 低于评估价值) 收购象道物流 20%股权,对应17 年年化利润估值为 8.1 倍, 有望增厚业绩、实现控股、 与供应链体系充分融合

  1) 18Q1 象道物流利润贡献测算: 17 年 8-12 月象道物流净利润为 0.81 亿元, 假设 18Q1 增速为 20%,则实现净利润为 0.59 亿元, 按照公司目前持股 40%, 可贡献利润 0.23 亿元。

  2) 转让价对应 17 年 8.1 倍 PE, 0.94 倍 PB: 20%股权协商转让价格为 3.16亿元,意味着象道物流的整体估值为 15.81 亿元, 按照 17 年 8-12 月利润年化 1.95 亿元, 对应 PE 为 8.1 倍;同时 20%股权评估价值为 3.347 亿元,公司收购价格对应评估价值的 94%。

  3) 象道物流资产盘点: 核心节点资产助于发展铁路集装箱及多式联运象道物流在铝、煤炭等多行业的铁路物流拥有多年业务经验,依托完善的铁路物流服务网络,致力于以核心物流节点的铁路场站、专用线资源及专业的服务能力为基础,为广大客户提供个性化的大宗货物物流解决方案。公司于咸阳、三门峡、巩义、安阳、西宁、息烽等地布局有全资子公司,拥有遍布全国的 40 个业务网点。

  截至评估基准日,厦门象道物流有限公司下有 8 家全资子公司、 1 家分公司及 2 家托管公司。 ( 8 家全资子公司:三门峡象道、陕西象道、高安象道、巩义市象道、青海象道、息烽象道、湖南象道、安阳象道; 1 家昆明分公司; 经营权托管的 2 家: 贵阳象道、成都青白江象道)

  大宗商品的运输呈现出长距离、大批量的特征, 铁路运输的效率及成本优势明显。 而铁路集装箱运输利于多种运输方式间的快速切换,可以开展多式联运。 目前我国铁路集装箱运量仅占铁路货运量的 5.4%,远低于发达国家铁路 30%~40%水平,预计到 2020 年集装箱运量达到 20%左右。4) 铁路物流与公司大宗供应链可产生良好协同

  大宗商品运输由于产地与消费地长距离错位,使得 “ 多点对多点”式运输返程空载行驶情况较严重,造成极大效率损失,未来大范围物流资源整合成为必然趋势。

  合资公司象道物流可通过公司原有客户资源、物流需求的导入,自身盈利能力增强。 公司供应链规模、品种快速扩张,有助于产生规模经济,降低单位物流成本。

  而公司通过获取稀缺的场站、铁路专用线、业务线路、自备箱等铁路物流资源,可增强铁路物流能力,发送频率可精准规划,在运力紧张时可以保障运量,增强铁路物流的可获得性、便捷性、可控性,降低长距离的区域间集中大批量运输的成本。高效物流将增强公司大宗商品供应链的整体竞争力和盈利能力。

  4。盈利预测及投资建议: 强调“推荐”评级

  1) 我们预计 2017~2019 年象屿股份实现归属净利分别为 7.1、 9.8、 11.96亿元,对应 EPS 分别为 0.49、 0.67、 0.82 元,对应 PE 分别为 16.7、 12.1、9.9 倍。

  2)我们认为现代供应链是未来重点发展方向,公司差异化发展路径渐清晰:“重”资产,长链条,在关键节点布局核心资源。大宗供应链、农产品供应链和铁路集装箱物流有望相互协同,强调“推荐”评级。

  3) 公司差异化发展路径渐清晰:在关键节点布局核心资源,符合我们提出的“核心资产具备议价权”的企业特征。随着公司不断做长供应链链条,资产投入形成业务壁垒,客户粘性不断增强,市场份额有望持续提升,农产业务和象道物流的拓展将提升整体盈利能力。

  5。风险提示: 大宗商品价格大幅波动、象道物流进展不及预期售能力;


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