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2018年啤酒股票的大年,重点关注5只个股

http://stock.591hx.com 2018年05月29日 10:57:19

  中泰证券最新发布的研报指出,从啤酒行业上半场的竞争情况来看,华润啤酒(00291)、百威相续胜出(以市场份额的变化为依据),上半场已经奠定的基础:

  (1)基地市场逐步明朗:目前国内大部分省份的第一名、第二名啤酒商已经确定,全国范围主要由华润、青岛(00168)、百威领跑,燕京、嘉士伯跟随,各厂商逐渐形成优势区域;

  (2)核心玩家品牌策略清晰:除华润将全国品牌统一为雪花外,其他啤酒巨头均采用“一超多强”的品牌策略;

  (3)迎合消费升级是未来的主要发展方向:目前行业整体价格带向中高端倾斜,2017年行业吨酒价格提升2.8%,未来升级有望持续,谁能迎合消费升级,谁有望持续胜出。我们将2017年之后定位为行业竞争的下半场,鹿死谁手值得期待。

  跑马圈地时代结束

  当前,啤酒全行业资本投入明显减少。

  2015年,国内啤酒消费终端表现不佳,主流厂商投资意愿受挫,行业整体发展方向由原先的“产能扩充”转向“产能优化”,在运营层面上主要体现为关停小规模、低效率、高成本工厂,资本性支出规模开始不断缩减。

  2016年,全国啤酒行业新建工厂数累计共2家,新投产工厂数3家,较2014年分别减少5,2家,行业整体在建工程较2010年缩减约6-7亿元,整体啤酒行业粗放式的扩张明显放缓。

  我们认为,国内啤酒市场结束跑马圈地时代原因如下:

  (1)跑马圈地虽然可以帮助厂商快速获得市场份额,但其背后高企的费用率导致国内啤酒行业利润率不断下滑,2015年行业整体利润率为 31%,较2011年下降10pct。

  同时,过剩的产能不断侵蚀行业的利润率,2015年行业毛利率与净利率双双降至低点。

  (2)另一方面,随着国内人口老龄化进程推进,30-39岁年龄段啤酒的主要消费群体占总人口的比例不断下滑。

  根据欧睿国际数据,2017年我国20-50岁之间的主力啤酒消费群体占总人口的比例,已经下降到了48.57%,较2011年下降3个百分点,考虑到我国庞大的人口基数,可以测算出主力消费群体约减少约4000万人。

  以我国当前人均啤酒消费量32升计算,2011-2017年间国内啤酒市场整体需求量减少128万千升。

  啤酒生意的本质:啤酒生意挣得是格局的钱

  全球来看,啤酒企业在强势市场中利润较高,在非强势市场盈利水平一般。与白酒消费不同,品牌效应在啤酒消费中并不明显,厂商主要通过创造随手可得的消费场景来提高销量抢占市场。

  从2014年全球数据来看,全球啤酒市场主要由4大品牌控制(47%),这4大品牌也控制了全球啤酒市场利润池接近80%的利润。

  我们对比后发现,对于百威英博、 萨博米勒、嘉士伯等全球性厂商,其单个品牌的利润率在强势与非强势市场之间差异很大。以百威英博为例,其在阿根廷、巴西等寡头市场中EBIT可达到45-50%,而在中国市场的EBIT不足30%。

  国内市场中,啤酒厂商在某地区市场份额越大利润率越高。

  我们统计了各省市龙头啤酒市场份额与利润率后发现,区域龙头啤酒生产商市场份额在60%以上的地区利润率基本在15%以上;龙头市占率在30%-60%的地区利润率在5%-15%;龙头市占率在30%以下的地区利润率往往在5%以下。

  以燕京啤酒为例,广西是燕京啤酒的重要基地,为燕京贡献了29%的收入,但是利润占比却达到63%。由于燕京啤酒在广西地区市场份额约为70-75%,其在广西吨酒价格可抬升到3000元/吨,利润率可达到10.3%,而全国均价则为2490元/吨左右,利润率仅有5%。

  顺应消费升级,国内啤酒行业未来布局探讨

  结构升级之一:加快中高端产品布局中高端产品占比上升

  近年来,国内啤酒行业消费升级趋势明显。2002年,国内低端啤酒(7元/升以下)、中档啤酒(单价在7-14元/升)以及高端啤酒的占比由2002年的7:2:1变为2016年的5:3:2。

  从销售额口径统计来看,2015-2016 年间,国内低端啤酒增速下降至-5%,中档啤酒增速约7-8%,高端啤酒增速可接近30%,主流啤酒厂商纷纷布局高端产品系列来拉动利润上升。

  结构升级之二:罐装啤酒成为市场趋势

  罐装产品比例提高。罐装产品受欢迎是啤酒行业结构升级的另外一表现,近年来国内易拉罐啤酒销量占全部包装啤酒销量比例持续上升,2017年接近25%。以燕京啤酒为例,2015-2016年,公司易拉罐生产线啤酒生产量分别为53.5、63.1万千升,同比增长分别为11.1%、13.6%。2017 年,公司新增8条易拉罐生产线,旨在扩大易拉罐产品产能。

  结构升级之三:继续优化、集中现有产能

  后跑马圈地时代,产能的优化成为行业主旋律。产能优化可表现为三点:

  (1)关闭产能低的小厂,降低管理费用支出。我们调研发现, 一家年产量在10-20万吨的小厂需要员工数约150人,而产量超过100万吨的厂房需要员工200人左右,效率更高;

  (2)新建罐装啤酒生产线,满足消费升级需要;

  (3)新建厂房都为百万吨的大型厂房,产能集中后同样可达到减少管理费用支出目的。

  投资建议:考虑到当前国内啤酒人均销量上升空间不大,我们认为未来行业增长主要依靠消费升级、单价提升以及行业格局改善后费用率的下降,盈利能力存在较大的提升空间。

  我们认为,啤酒的逻辑更像周期,今年是啤酒股票的大年,目前PE估值水平不低,但是我们认为啤酒利润率和集中度关联性更大,采取吨酒市值估值更为合理,对比国际依旧存有较大的空间。继续重点推荐华润啤酒、青岛啤酒、嘉士伯(重庆啤酒)、燕京啤酒、珠江啤酒。

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